Fragment aléatoire

« Inchmale avait milité pour qu’elle largue ses actions de start-up à ce qu’elle identifiait à présent comme leur pic de performance. Inchmale, étant Inchmale, avait déjà abandonné les siennes, au grand dam de ses amis. Tout le monde avait pensé qu’il rejetait le futur. Il avait rétorqué que certains futurs devaient être rejetés. »

Tiré de Code Source, William Gibson

Le noeud du problème

Elie Cohen :

« Faut-il limiter les bonus et la distribution de dividendes ? L’intrusion de l’État dans la gouvernance et le management des banques à la faveur des plans d’aide au secteur bancaire soulève deux problèmes. Soit les bonus des dirigeants sont indexés sur la performance et en toute logique ils devraient être proches de zéro, compte tenu de la dégradation profonde de la situation des banques en 2008 qui ne pouvait être anticipée au moment de la fixation des objectifs fin 2007. Dans ce cas, l’intervention présidentielle relève du théâtre politique. Soit les dirigeants s’apprêtaient malgré tout à se verser de copieux bonus, et, dans ce cas, les conseils d’administration auraient gravement failli à leur tâche. Le vrai problème est celui des bonus des traders et autres banquiers d’affaires dont on peut estimer qu’il a contribué à des prises de risque excessives. Or curieusement nul n’en parle. Une structure d’incitations perverse qui a fait la preuve de son caractère nocif devrait davantage occuper les esprits. Quant à la distribution des dividendes, les conseils d’administration devraient en décider sur la base de deux paramètres : la fidélisation d’actionnaires qui ont perdu en moyenne les 3/4 de leur capital depuis le début de la crise et le besoin de reconstitution de fonds propres. L’intervention de l’État ôte une fois de plus aux conseils d’administration la possibilité de faire leur métier et d’assumer leurs responsabilités. »
Le reste de l’article sur Telos

Zeitgeist

Une banque virtuelle, sur le jeu EVE Online, s’est fait voler 96 milliards d’ISK (la devise du jeu), provoquant un bank run (via). La crise financière va se nicher partout… Rappelons qu’EVE est le MMORPG actuel dont l’économie est la plus sophistiquée, conduisant l’entreprise a embaucher un économiste à plein temps pour produire des statistiques, à l’exemple de celles-ci. A quand une crise dans un monde virtuel ayant des conséquences dans le monde réel?

La fumisterie des agences de notation

Cette semaine, Standard & Poors a dégradé la note de la dette publique portugaise, après la Grèce, l’Espagne, et indiqué que l’Irlande risquait fort de suivre. Ce genre d’indication a de lourdes conséquences pour les gouvernements concernés, puisque cela élève immédiatement le coût de tout endettement ultérieur.

Par contre, General Electric a conservé sa notation triple A, ce qui, comme le souligne Felix Salmon, est parfaitement absurde. Un actif triple A est après tout considéré comme « sans risque », et rien dans les comptes de General Electric ne permet d’en retirer cette conclusion. Rien, sauf l’idée qu’en cas de faillite, General Electric entre dans la catégorie « too big to fail » et bénéficie donc d’une garantie implicite du gouvernement américain. Ce qui est fort possible, mais pas certain. Et quand bien même, si le gouvernement américain apporte la garantie implicite de sauvegarder toutes les grandes entreprises nationales en faillite, n’y a t-il pas un problème dans la notation de ce gouvernement?

Les notations ne signifient rien lorsque des gouvernements de pays souverains et stables, qui peuvent augmenter les impôts, bénéficier en cas de problème d’aides d’autres pays européens, voire d’un plan du FMI en cas de difficultés, sont plus mal notés qu’une entreprise qui a 500 milliards de dollars de dette et dépend, jusqu’à preuve du contraire, de la bonne volonté de ses clients pour ne pas mettre la clé sous la porte. Ou lorsque ces pays reçoivent des avertissements pour « la hausse de leur endettement » alors que les USA et la Grande-Bretagne, dont l’endettement s’est accru beaucoup plus, n’en reçoivent aucun.

Il est assez incroyable que l’on accorde encore la moindre crédibilité aux agences de notation, après que celles-ci aient systématiquement déclaré « sans risques » les actifs titrisés les plus pourris pendant des années, et ce, en pleine connaissance de cause. Des banques ont fait faillite, d’autres ont été nationalisées, d’autres se voient imposer des contraintes en contrepartie d’aides, des licenciements importants ont eu lieu dans les institutions financières. L’affaire Enron avait coûté, en son temps, son existence au cabinet comptable Arthur Andersen.

Mais les agences de notation, Standard & Poors la première, alors qu’elles ont eu systématiquement tort au cours des dernières années, et sont amplement responsables de la crise, semblent s’en sortir avec leur crédibilité intacte, et continuent comme si de rien n’était de donner leur avis sur le risques des actifs, avis suivi benoîtement par les opérateurs des marchés financiers. Alors qu’on sait désormais que cet avis est largement fondé sur des préjugés, et a produit la crise actuelle. Combien de temps cette fumisterie va t-elle encore durer?

l’image du jour

Le cercle bleu représente la capitalisation boursière des banques au second trimestre 2007; le vert, la capitalisation actuelle.

EDIT : Matthieu P commente la présentation du schéma.

EDIT2 : voici la bonne version, chez Alphaville. (Merci à JCK). Je remplace la mauvaise par la bonne, mais je laisse la mauvaise sous « lire la suite du message » pour l’aspect pédagogique.

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deux lectures du jour

John Kay sur la titrisation :

A barrel of apples whose quantity and quality can only be guessed at should sell for less than the combined value of the apples, and does. There was never an economic rationale for structured products on the scale on which the financial services industry created them. They were the result of a frenetic search for commissions and bonuses.

Alors qu’Obama prend des accents Keynésiens, il est bon de lire, ou relire, « la grande crise de 1930″ dudit Keynes. Un article tour de force pour expliquer la mécanique d’une crise déflationniste, contenant les célèbres extraits « we have a magneto problem » et « For—though no one will believe it—economics is a technical and difficult subject ».

L’autre problème de la finance

En lisant l’anecdote d’une épargnante ayant perdu 540 000 euros dans l’affaire Madoff -ou plus tard, celle-là – ma première réaction a été de hausser les épaules. Voilà, me suis-je dit, quelqu’un qui a agi en dépit du bon sens. Si l’on en croit la presse, elle a vendu un appartement parisien pour environ 800 000 euros, et a placé l’essentiel de cette somme sur un fond luxembourgeois d’Used to Be Smart, lequel a ensuite tout confié à Madoff. Dès le départ, mettre une telle fraction de son patrimoine dans un seul fond était une idée extrêmement imprudente, surtout lorsqu’on ne sait pas exactement ce que contient ou fait ce fond. Et puis, je me suis dit que cette première réaction était stupide. Mettons-nous à la place d’un épargnant standard, qui dispose d’un patrimoine à placer, mais ne dispose pas de connaissances particulières dans ce domaine; il est vraiment mal barré.

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le jeu idiot du vendredi

C’est the Bailout game. Saurez-vous sauver l’économie mondiale, en écoutant les sages conseils d’Alan Greenspan?

Et sinon :


Contreparties?

Ainsi donc, le président souhaite « une nouvelle intervention » assortie de « contreparties » pour les banques françaises. Les contreparties sont les suivantes : financer certains projets, réduire voire supprimer les dividendes, et de renoncer à verser des bonus aux cadres dirigeants. On peut comprendre ce genre de contreparties; si l’objectif est de limiter le credit crunch, assortir les aides d’obligations d’octroi de crédits supplémentaires est assez logique (même si « financer des projets précis » fleure bon le gosplan à la française). Et sur le plan moral, il semblerait aberrant que les dirigeants des banques s’octroient des bonus après avoir bénéficié d’aides publiques, pour prix de leur incompétence; et que les actionnaires qui les ont désignés reçoivent des dividendes élevés.

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Oups

Eugene Fama fait une erreur d’étudiant de première année. Ce n’est vraiment, vraiment pas glorieux.

Il y a de bonnes raisons d’être sceptique vis à vis des plans de relance par la dépense publique; mais pas en appliquant des identités comptables sans les comprendre.

EDIT : quelques précisions, histoire de répondre à plusieurs commentaires (cliquez sur lire la suite de l’article).

EDIT2 : Fama répond à ses critiques. Voir aussi ici et ici.

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Deux lectures

Via Olivier Bouba-Olga, une critique très argumentée de la société de défiance, de Cahuc et Algan. L’auteur y explique que l’emploi de termes à la définition floue – confiance, absence de confiance, défiance – et une méthodologie discutable vident la démonstration de Cahuc et Algan de toute substance; il n’en reste finalement qu’une défense des modèles nordiques. Espérons que les auteurs y répondront.

Pierre Maura commente le bilan démographique de la France en 2008, et constate que cette année, l’espérance de vie à la naissance n’a pas augmenté; en cause, une mortalité infantile qui stagne (mais vu le document de l’insee, l’espérance de vie à d’autres âges que zéro semble stagner aussi). L’occasion de rappeler que les prévisions, même dans le domaine démographique, c’est compliqué et que les argumentations tenant pour certaine la hausse régulière de l’espérance de vie jusqu’en 2050 pour justifier l’élévation de l’âge de départ à la retraite. Deux remarques à ce sujet :

- Le fait que les évolutions de l’espérance de vie soient difficiles à prévoir est un argument supplémentaire favorable à une réforme des retraites dans le sens Piketty-Bozio (voir les nombreux posts sur ce sujet chez Ecopublix), puisque le mécanisme des comptes notionnels est très souple, et permet de s’adapter beaucoup plus facilement aux évolutions de l’espérance de vie que le système actuel;

- Un aspect que je n’ai que rarement vu dans les débats sur les retraites est le suivant : et si retarder l’âge de la retraite pouvait avoir pour effet d’accroître l’espérance de vie? Ce n’est probablement pas le cas pour les activités pénibles, mais il est tout à fait possible que continuer de travailler puisse avoir un effet bénéfique sur la santé; c’est du moins l’un des arguments avancés par l’auteur de ce livre, découvert au hasard d’un podcast. Je n’ai pas eu l’occasion de creuser la chose, mais c’est l’occasion de se souvenir que l’accroissement de la proportion des personnes âgées dans la population ne se limite pas à la question de l’équilibre comptable des systèmes de retraite; c’est aussi une interrogation sur l’évolution de la société et du déroulement de la vie des gens dans l’avenir. Des questions probablement bien plus importantes que celle des retraites, mais bien moins souvent étudiées.

Pourquoi les blogs?

A la réunion annuelle de l’AEA, il y a eu une table ronde informelle sur les blogs économiques. Les leçons que l’organisateur en retire sont 1- le processus de filtrage collectif est de plus en plus utile pour la découverte et l’évaluation; 2- commenter est plus utile que poster pour évaluer des idées, un système commentaire/évaluation pondéré pourrait remplacer les systèmes formalisés de « referee » à terme; 3- les blogs sont une partie du spectre du partage des idées, comme la publication dans des revues de recherche, et le simple fait d’avoir une page personnelle est désormais essentiel dans la communauté des chercheurs: 4- les bonnes idées peuvent rejoindre beaucoup plus facilement la communauté académique grâce aux blogs; 5- il est très difficile de savoir comment les médias imprimés vont continuer d’être financés, mais on peut s’attendre au retour du patronage idéologique (les magazines de think-tanks) car la publicité et les abonnements ne suffiront pas; 6- il n’est pas recommandé aux thésards et post-doctorants de bloguer plutôt que de se focaliser sur la recherche leur permettant d’être titularisés; 7- si les blogs sont représentatifs, alors l’esprit d’entreprise et de prise de risque n’est pas près de disparaître, même en période de récession.

Chris Blattman déplore le point 6, et recommande au contraire aux doctorants et jeunes chercheurs de bloguer, en rappelant que cela lui prend moins d’une demi-heure par jour, soit beaucoup moins que le temps moyen passé dans des embouteillages ou devant la télévision; Qu’on ne fait pas de la production scientifique pour être lu et connu par une cinquantaine de personnes; et que lorsque d’éventuels bailleurs de fonds rencontrés par hasard lui déclarent « j’adore votre blog », cela peut être primordial pour un chercheur dont l’activité est coûteuse. Bloguer ne coûte pas grand chose, et peut apporter énormément. Son conseil aux jeunes chercheurs blogueurs : limitez l’investissement en temps, soyez professionnel, et amusez-vous. Ce n’est pas ici qu’on le contredira.

Et un qui ne lit pas assez de blogs, c’est visiblement André Glucksmann. Cela lui aurait permis de savoir ce que c’est que la « proportionnalité » en matière guerrière, plutôt que d’enfiler une page de perles (via). Il aurait pu méditer la conclusion du post : talking about these matters without knowing all the facts is truly dangerous. Indeed, it only tends to expose the speaker’s political and ideological biases.

Indeed.

Retour

Bonne année à tous.

La rentrée, c’est le job market et la réunion annuelle de l’American Economic Association. Etienne Wasmer décrit le job market; les sujets de la réunion de l’AEA sont lisibles ici. La nouveauté de l’année : il y a désormais deux fois plus de chances de décrocher la John Bates Clark medal, qui sera désormais décernée tous les ans.

The Economist désigne 8 jeunes économistes parmi les plus brillants de la génération montante. On peut remarquer deux choses. Premièrement, la liste comprend deux français (Esther Duflo et Xavier Gabaix) ce qui est remarquable, et traduit l’intégration de la nouvelle génération française au plus haut niveau. Deuxièmement, la liste comprend assez peu de théoriciens et majoritairement des empiristes. Cela traduit le fait, pour reprendre T. Cowen, qu’en matière économique, pour l’instant, le jeu théorique est terminé : la recherche consiste maintenant à trouver des données inédites et les exploiter de façon intelligente. Autre pièce au dossier, les thèses récemment soutenues par deux des membres d’ecopublix.

On peut être par contre plus sévère vis à vis de la façon dont, en 2005, a été reçu le papier prophétique de Ragu Rajan lors de la conférence de Jackson hole en 2005. Si vous cherchez de la prescience sur la crise financière, elle est dans ce document, beaucoup plus que chez ceux qui s’inquiétaient de la bulle immobilière ou des problèmes de l’endettement international. Rajan avait parfaitement identifié les risques posés par la titrisation et les incitations des banquiers. Les réactions que son papier avait suscité à l’époque sont d’une condescendance proprement invraisemblable; La façon dont Rajan, pourtant l’un des plus grands spécialistes de la finance, auteur d’un livre montrant comment la déréglementation financière est un facteur décisif de la croissance économique, se voit reprocher de ne pas être un taliban du laisser-faire par au hasard un Summers est proprement affligeante. Comme l’indique Krugman, seul Alan Blinder s’en sort honorablement.