Si la Grece sort de l’euro, l’euro est mort.

John Kay l’exprime très clairement.

Une monnaie n’est rien d’autre que la confiance que ses utilisateurs lui accordent. Un dollar californien vaut autant qu’un dollar texan, et personne n’imagine même qu’il puisse y avoir une différence entre les deux. Ils sont les mêmes. Ils ne l’ont pas toujours été. En 1933, le système interbancaire américain s’est effondré, et les dollars auraient eu des valeurs différentes selon les états sans la création rapide d’un système fédéral de garantie des dépôts.

L’euro est une monnaie unique parce que les euros déposés dans une banque allemande valent autant que les euros déposés dans une banque française, ou italienne, ou espagnole. Ou grecque.

Si la Grèce sort de l’euro cette règle n’existera plus. Le producteur de pétrole, qui attend d’être payé en euros, sera peut-être payé en drachmes, en euros, ou en partie l’une ou l’autre. Le détenteur d’euros dans une banque grecque se retrouvera avec des drachmes. Le grec détenteur d’euros dans sa caisse enregistreuse sera détenteur d’euros. Le créancier de l’état grec sera payé en drachmes. Ou en euros. Des années de procès en perspective pour répondre à la question : combien valait, en réalité, un euro dans une banque grecque?

Cela conduira à se demander : combien vaut réellement un euro dans une banque espagnole, ou portugaise, ou irlandaise, ou italienne? Et la réponse sera, plutôt moins qu’un euro dans une banque allemande. L’euro cessera d’être une monnaie unique pour être simplement un système de parité fixe entre monnaies différences. Et les systèmes de parités fixes ne tiennent que dans la mesure ou les économies qui s’y soumettent veulent accepter les disciplines que cela impose. Pour les pays globalement débiteurs, le risque de déflation; pour les pays créditeurs, la détention potentiellement illimitée des dettes des pays débiteurs. L’expérience montre que les systèmes monétaires de parités fixes ne tiennent jamais face à ces contraintes.

Donc si la Grèce sort de l’euro, l’euro est mort. On peut trouver de très bons arguments pour dire que ce serait une catastrophe, de très bons arguments pour dire que ce ne serait pas un drame.

Mais ne nous voilons pas la face devant l’évidence.

La Grèce va-t-elle quitter la zone euro? Episode IXCL

Les élections en Grèce, l’échec des deux principaux partis de gouvernement, font remonter les annonces sur une prochaine sortie de la Grèce de la zone euro. Selon Citi, le risque de sortie est compris entre 50 et 75%, 15% pour d’autres analystes.

En décembre dernier, j’avais donné mon pronostic pour la zone euro en 2012, considérant que la probabilité d’un départ d’un pays de la zone euro en 2012 était de 10%. (j’ai expliqué ici comment interpréter ces prévisions). Avec les nouveaux développements, cette prévision devrait être modifiée. Comment?

(Lire la suite…)

Le jeu dangereux de la Banque Centrale Européenne

On assiste depuis peu à un véritable concert, de toute part, demandant à la BCE d’intervenir pour soutenir les dettes publiques des pays de la zone euro, et déplorant qu’elle ne le fasse qu’à doses homéopathiques, sans calmer la panique des marchés. J’ai participé au concert. Pourquoi ne le fait-elle pas? L’explication la plus souvent rencontrée consiste à reprocher aux dirigeants de la BCE leur jusqu’au boutisme idéologique : la BCE serait un repaire d’idéologues romantiques, qui préfèrent un champ de ruines à déroger à leurs principes, hérités de la phobie allemande pour l’inflation. Cette explication est tout à fait plausible.

Mais on peut en trouver une autre : la BCE agit en fait de façon tout à fait rationnelle. Pour le comprendre, il faut absolument lire ces deux articles de Jacob Kirkegaard (premier, deuxième).

(Lire la suite…)

Comment sauver la zone euro?

La mort de la zone euro a un visage, celui-ci :

La dette italienne est sous une pression intenable. Et l’Italie est trop importante pour être sauvée par un FESF qui révèle sa nature de pistolet à bouchon. Prochaine étape si cela continue : la France, qui n’est pas protégée par son plan triple zéro. Il sera temps plus tard de faire l’histoire des multiples erreurs qui ont conduit à cette situation. Voici en attendant la seule issue viable. Il ne s’agit pas d’un plan issu de mon génial cerveau, mais d’un résumé que n’importe qui peut faire en suivant l’actualité sur les blogs et sites économiques.

(Lire la suite…)

Nouvelle catégorie sur le blog : crise Europe

Pour regrouper tous les billets consacrés à la crise économique en Europe, j’ai créé une nouvelle catégorie sur le blog : crise Europe. Pour retrouver tous ces articles (j’espère ne pas en avoir oublié) c’est en suivant ce lien.

Il m’arrive d’avoir tort; sur le sujet européen, je laisse chacun juger, mais je pense que le blog a été, dans l’ensemble, plutôt prescient.

L’euro survivra-t-il?

C’est avec une magnifique unanimité moutonnière que la presse a repris, hier, l’article de Nouriel Roubini paru dans le financial times, annonçant le futur éclatement de la zone euro. La discussion de l’article s’est limitée à l’argument d’autorité, version Madame Irma l’a dit : Roubini, qui a « prédit la crise des subprimes », annonce que la zone euro va exploser. Tous aux abris!

Premièrement, Roubini n’a jamais prédit la crise des subprimes, se contentant d’annoncer tous les ans entre 2001 et 2006 une crise de change aux USA qu’on attend toujours, pour soigner sa publicité en 2007 à grands coups de « je l’avais bien dit » et acquérir d’un coup le statut de gourou médiatique cosmoplanétaire. Certains font l’effort de rappeler que les annonces de Roubini peuvent être interessées. Deuxièmement, des journalistes qui font leur métier ne se limitent pas à des arguments d’autorité, mais jugent les arguments sur leur contenu. Certains sont capables de le faire, ils sont hélas bien rares. Troisièmement, personne aujourd’hui ne peut prétendre honnêtement prévoir l’avenir de l’euro. On peut jouer à la montre arrêtée qui donne l’heure juste deux fois par jour (ce qui est le cas de tous les gourous médiatiques de la prédiction) mais c’est se moquer du monde.

On peut par contre éclairer les problèmes de la zone euro, discuter entre autres les arguments de Roubini (qui est souvent intéressant, lorsqu’il ne joue pas les gourous). Ce n’est pas simple, parce que cela exige d’aborder des dimensions économiques, politiques, institutionnelles, complexes. Les sciences sociales n’offrent pas de boule de cristal, mais des éclairages. Et cela donne des posts longs.

(Lire la suite…)

Comment les récits changent la réalité

La psychologie cognitive a amplement montré en quoi nos perceptions de la réalité s’appuient sur la construction de récits, de « narratives » (le terme anglais est intraduisible rigoureusement en français). Raconter la réalité sous forme d’histoire, selon un schéma narratif préétabli, fait d’intentions, de causes et d’effets, permet d’extraire un sens d’un monde extérieur toujours complexe. Pour qu’une histoire finisse par tenir lieu de description de la réalité, elle n’a nul besoin d’être vraie : il lui suffit de présenter suffisamment des caractéristiques de la vérité. L’évènement B s’est produit après l’évènement A, donc pourquoi ne pas dire que A a provoqué B?

Une histoire aura d’autant plus de chances d’être adoptée comme représentation de la réalité qu’elle n’entre pas en contradiction avec nos convictions personnelles, voire, qu’elle les conforte. C’est ainsi qu’une histoire peut devenir un shibboleth : un marqueur d’appartenance à un camp qui permet de distinguer les « amis » des « autres ». Discutez, au hasard, de la question israelo-palestinienne : La façon dont votre interlocuteur racontera l’histoire du Proche-Orient vous permettra très simplement de savoir s’il se place dans un camp, et lequel.

En matière économique aussi, raconter les évènements sous forme d’histoire peut avoir des conséquences considérables. Deux exemples permettent de l’illustrer :

(Lire la suite…)

Le déni, illustré

Quand je vous disais que la crise européenne conduit à des réactions étranges :

Pour Gérard Longuet, le principal problème, ce sont… les 35 heures.

Pour Wolfgang Schaüble, la crise est due… aux déficits publics des pays européens.

Pour Thomas Piketty, la question prioritaire est… un impôt sur les sociétés trop faible en Irlande.

Qu’on discute de l’intérêt des exonérations de cotisations sociales liées aux 35 heures, de l’opportunité de réduire les déficits publics dans les pays européens, de l’harmonisation fiscale en Europe, soit. Qu’untel ou untel profite de l’actualité pour faire avancer ses causes favorites, cela ne contribue pas franchement à éclaircir les débats, mais c’est comme cela que se pratique le débat public. A condition de savoir ce que l’on fait.

Mais je commence à penser qu’ils croient vraiment à ce qu’ils disent. Qu’énormément de nos décideurs et intellectuels, soit par ignorance, soit par opportunisme, ne comprennent pas ce qui se passe, ou ne veulent pas le voir. Je trouve cela effrayant.

L’Europe en plein déni de réalité

Il y a quelque chose de tragique dans ce diagnostic sans concession fait par Barry Eichengreen du « plan de sauvetage » irlandais. Non pas que ce diagnostic critique soit difficile à faire : bonne chance pour trouver un seul économiste sérieux qui lui trouve le moindre intérêt. Les marchés l’ont salué comme il se doit. Les risques de contagion à d’autres pays ne se sont pas réduits. Mais cet échec n’est même pas le plus tragique.

Ce qui est tragique, c’est de voir l’un des meilleurs spécialistes de l’histoire monétaire et financière, partisan de l’euro et du projet européen depuis sa création (et c’est une denrée rare chez les économistes américains) se décrire désespéré par la tournure des évènements. Et évoquer (dans un journal allemand!) l’un des épisodes les plus noirs de l’histoire financière du 20ième siècle, celui des réparations du traité de Versailles (faites vous offrir cela pour votre petit noel, si le sujet vous intéresse). Celles-ci sont à l’origine, excusez du peu, de l’hyperinflation allemande du début des années 20, des difficultés économiques permanentes de la république de Weimar, et in fine de la victoire du nazisme. C’est peut-être un point Godwin, mais cela devrait rappeler que nous avons réussi à recréer le carcan monétaire et financier des années 20; face à cela l’aboulie des dirigeants européens est effrayante.

(Lire la suite…)

Bienvenue dans la nouvelle Europe

C’est fou ce qui peut se passer en une nuit. Hier soir, à 21h, j’enregistrais pour une radio une évaluation du plan européen à venir. A cette heure, on avait droit au discours délirant sur la lutte contre la « meute de loups » des marchés, la défaite électorale de Merkel en Allemagne, et l’annonce de la constitution d’un fonds de stabilisation de 60 milliards d’euros, parfaitement insuffisant étant donnée l’ampleur des problèmes. Je me suis réveillé ce matin pour constater que contrairement à ce dont j’étais persuadé, les dirigeants européens avaient finalement adopté l’option nucléaire. Je me suis donc senti couvert de pipi. Mais franchement, je ne suis pas mécontent d’avoir eu tort.

(Lire la suite…)

Grèce : ça y est, c’est bon?

Ce que le plan européen apporte (enfin) :

- Un montant d’aide financière suffisant. Pour les trois prochaines années, la Grèce pourra faire face à ses besoins de capitaux avec les prêts européens, et n’a pratiquement plus besoin de faire appel aux marchés.

- Un ensemble de restrictions budgétaires qui s’il est appliqué, pourra ramener les finances publiques grecques dans une situation sinon satisfaisante, au moins, gérable.

- Une véritable démarche, un engagement crédible de la part des gouvernements européens de stopper la contagion. Cela peut calmer, au moins pour un temps, les menaces de contagion vers d’autres pays européens.

Ce que le plan européen n’apporte pas :

- La certitude qu’il sera appliqué. L’accord parlementaire est encore nécessaire dans tous les pays européens, et rien ne garantit pour l’instant que ce soit le cas (même si le risque est faible). Il est aussi possible que la Cour Constitutionnelle allemande le déclare inconstitutionnel car allant à l’encontre des clauses des traités européens.

- La perspective de mise en oeuvre des restrictions budgétaires en Grèce. Depuis le début, le problème grec vient du fait qu’un seul des trois instruments d’ajustement ordinaire pour un gouvernement en crise financière est utilisable : la rigueur budgétaire, et ni la dévaluation, ni le rééchelonnement de la dette. Résultat, la rigueur budgétaire demandée au gouvernement grec est, en un temps réduit, extrême. Comme le font remarquer Fitoussi et Piketty dans cet article, il y a peu de chances que la population grecque accepte une potion pareille, aussi longtemps, sans réagir et s’opposer. Et dans ce cas, que fait-on? On suspend les versements? c’est la garantie d’un défaut immédiat, d’une panique financière que les gouvernements européens ont bien montré qu’ils n’acceptaient pas.

- Même avec ce plan, la dette publique grecque va monter tranquillement à 150% du PIB. Peut-être plus si l’impact sur la croissance économique grecque du plan d’austérité est très conséquent. Ces deux derniers facteurs font que l’utilisation d’un autre instrument d’ajustement soit indispensable à un moment donné : le rééchelonnement, voire l’annulation d’une partie de la dette publique grecque. Avec le plan d’aide européen, cela n’arrivera pas tout de suite.

- Ce plan enfin n’apporte aucune solution dans le cas ou un autre pays européen se trouverait dans ce même genre de difficultés. L’endettement grec a des causes spécifiques, qui remontent au compromis politique d’après la dictature. Les autres pays européens en difficulté (Portugal, Espagne, Irlande) souffrent surtout d’une forme de croissance, lourdement dépendante de l’immobilier et des entrées de capitaux, qui s’est brutalement tarie. Personne ne sait comment, ni quand, ils trouveront une source alternative de croissance. Avec tous les efforts possibles, d’ici là, leurs finances publiques seront lourdement déficitaires.

Bref, on a encore une fois gagné du temps. Mais il y aura encore d’autres épisodes, et plus vite qu’on ne le croit.

Les métaphores footballistiques font de médiocres politiques économiques

La métaphore footballistique est à la mode en ce moment parmi les commentateurs économiques. Il y a ceux qui s’inquiètent de voir l’Europe « aux portes de la deuxième division« . Le jeu a été lancé par le ministre de l’économie allemand, Wolfgang Schauble, qui suite aux remarques de Christine Lagarde sur la contribution allemande aux déséquilibres macroéconomiques de la zone euro, les a comparées à celles d’un supporter de football qui pour voir son équipe favorite obtenir de meilleurs résultats, souhaiterait voir les meilleures équipes plus mauvaises. Ces métaphores de la compétition sportives sont familières : elles ouvrent la porte à la double rhétorique de l’obsession de la compétitivité et celle de la « réforme ».

(Lire la suite…)

Grèce, c’est pas gagné

Wolfgang Munchau est toujours extrêmement pessimiste, mais son article du FT d’aujourd’hui touche juste : l’Europe n’a strictement rien réglé pour la Grèce, et de façon générale les problèmes de la zone euro. Les commentateurs se sont trop souvent concentrés sur les détails accessoires : l’intervention du FMI, une défaite! mais le fait que les français et les allemands soient d’accord, un succès! Mais le plan d’aide à la Grèce, fruit d’un compromis politique entre objectifs divergents des gouvernements allemands et français, et de la BCE, ne devrait pas inciter à l’optimisme.

(Lire la suite…)

Cinq petits cochons

Ce n’est plus seulement le titre d’un roman d’Agatha Christie, c’est désormais la plus dangereuse crise de l’union européenne depuis le passage à l’euro (et depuis en fait 1992). Les pays européens qualifiés élégamment de PIIGS (Portugal, Italie, Irlande, Grèce, Espagne) font l’objet depuis une semaine d’attaques spéculatives, marquées par des baisses sur les marchés boursiers nationaux, mais surtout, des tensions sur les marchés obligataires, et une montée du cours des credit default swaps (CDS) sur les obligations publiques. Le principal pays en ligne de mire est actuellement la Grèce qui concentre toutes les inquiétudes, mais d’autres pays sont sous pression : les autres PIIGS, mais aussi la Belgique ou L’Autriche.

(Lire la suite…)

Contribution au blog "au fil de la campagne européenne"

Je contribue au blog de Libération Au fil de la campagne européenne, qui comme son nom l’indique couvre les élections européennes. Mon premier billet est lisible ici. Cela laisse présager plus d’activité ici, celle-ci s’étant ralentie ces derniers temps pour cause de soucis personnels.

Crise : où est le plan B?

Intéressante tribune de P. Martin dans Libération sur le plan de relance français. Il y montre que le plan relève pour l’essentiel de mesures d’affichage, et de dépenses anticipées qui n’ont que peu de chances d’avoir un quelconque effet sur la conjoncture, parce qu’elles interviendront tard. Dans le fond, le gouvernement français agit comme si la récession à venir allait être de courte durée et de faible impact, et en profite pour se faire plaisir à grands coups d’aides ciblées et inefficaces. Cette attitude se retrouve en Allemagne, notamment dans les discours de Steinbrück.

(Lire la suite…)

Dégradation de la dette italienne

Décidément, l’Italie ne finit pas de payer sa perfidie lors de la finale de la coupe du monde. Voilà que deux organismes de crédit (Standard & Poor’s et Fitch) viennent de baisser l’évaluation du crédit de sa dette publique, qui est passée de AA- à A+. Cela place l’Italie au même niveau enviable que le Botswana. On peut trouver l’affaire vexante; quoique après tout, se retrouver au même niveau que le pays ayant connu la plus forte croissance au monde pour les 35 dernières années n’est pas si désavantageux, surtout étant donnée la performance italienne en matière de croissance ces dernières années. De nombreux commentateurs en france en déduisent des messages alarmistes, assis sur un médiocre opuscule qui décrit une « France faisant faillite ». L’hystérie française en matière de dette publique n’est pas le sujet du jour (mais je rappelle que ce post, celui-ci et celui-là ont déjà abondamment traité la question). On peut par contre se demander ce que sont les spécificités de la situation italienne et ce que celle-ci enseigne.

(Lire la suite…)

L’autre débat inutile : misère de la politique macroéconomique européenne

L’Europe est riche en débats qui ne mènent à rien. Les débats qui ne mènent à rien sont des discussions en général savantes, passionnées, dans lesquelles sont échangées des arguments plus ou moins justes et intelligents… Mais qui ne servent à rien, car ils passent totalement à côté de l’essentiel. Dans le genre, il y a le débat social (la France doit elle changer son modèle social pour devenir comme les allemands anglais hollandais irlandais les derniers en date sont les scandinaves) dont on avait parlé ici il y a quelques temps. Telos nous offre un autre débat de ce style : la politique macroéconomique, ou le choc des titans : la demande contre l’offre.

(Lire la suite…)

Et si l’Italie quittait l’Euro?

Je n’ai pas vu beaucoup de commentaires des déclarations de Berlusconi d’il y a deux jours, qualifiant l’euro de "désastre" et "d’escroquerie". Jusqu’à présent, ce genre de discours était l’apanage des composantes extrêmes et souverainistes de sa coalition; le fait que le premier ministre italien lui-même se lance en campagne électorale contre "l’euro de Prodi" mérite peut-être plus d’attention que celle qu’il a mérité jusqu’à présent. Est-il plausible que l’Italie revienne à la lire et quitte l’euro? Qu’aurait-elle à gagner ou à perdre dans l’opération?
(Lire la suite…)

L’Union Européenne est-elle possible?

La construction européenne, de quelque côté qu’on l’observe, se porte mal. Le refus du traité constitutionnel est un élément évident, mais il y en a d’autres, assez bien résumés par Eric le Boucher dans sa dernière chronique du Monde. Il est possible de considérer ces difficultés comme temporaires, le résultat d’une crise de croissance, la fin d’un modèle d’évolution de l’Union; ou au contraire d’imputer une série de circonstances malheureuses, parmi lesquelles la médiocrité et le peu d’attachement des dirigeants des pays européens à la construction d’une union étroite. Il est cependant possible de se poser la question suivante : et si c’était l’établissement lui-même d’une Union Européenne qui était vouée à l’échec, en raison de tendances lourdes contre lesquelles il est difficile de lutter? Il se trouve qu’il existe des travaux économiques qui apportent des éléments de réponse – et ils ne poussent pas à l’optimisme envers la tentative d’unification européenne.
(Lire la suite…)